Charles Wyplosz
29 de junho de 2015
O BCE decidiu manter seu atual nível de liquidez de emergência para a Grécia (BCE de 2015)
Ao se recusar a estender liquidez de emergência adicionais, o BCE decidiu que a Grécia deve sair da Zona Euro.
Esta pode ser uma necessidade legal ou um julgamento político, ou ambos.
De qualquer forma, ele levanta uma série de perguntas desagradáveis sobre o tratamento de um país membro e quanto à independência do banco central.
Como antecipado (Wyplosz, 2015) , as negociações entre a Grécia levaram a lugar nenhum.
Como resultado, a Grécia é obrigada a usar como default em todas as dívidas com vencimento nos dias e semanas que virão.
Com um orçamento próximo do equilíbrio primário, o governo grego poderia ter seguiu em frente até que novas negociações sobre o inevitável write-down de sua dívida.
O risco para os gregos dessa "estratégia default 'tem sido sempre que dependia inteiramente da vontade do BCE para continuar a fornecer o sistema bancário grego com liquidez, especialmente em um momento de um banco gerido por depositantes racionais que colocam um risco diferente de zero de Grexit.
Ao longo das últimas semanas, o BCE forneceu a liquidez necessária em face de um "slow-motion run" em bancos gregos.
De repente, na manhã de 28 de Junho, o BCE parou de fornecer fundos de emergência para os bancos gregos.
Em uma auto-realizável crise forma clássica, é obrigado a decisão de transformar o "slow-motion run" em pânico.
- As férias e de capitais controles bancários anunciadas irá criar algum espaço para respirar, mas muito brevemente.
Estas medidas não impedirá que o sistema bancário do colapso.
- A consequência natural será o colapso do sistema bancário grego.
- Nessa fase, possivelmente mais cedo, as autoridades gregas não terão escolha a não ser deixar a zona do euro e fornecer aos bancos o dracma re-criado.
O caos é obrigado a seguir na Grécia.
Por que o BCE fez isso
Por que o BCE congelar sua Assistência de Liquidez de Emergência (ELA) para a Grécia? O BCE irá, sem dúvida, vir acima com todos os tipos de justificativas legais. Seja verdade ou não, isso não vai mudar o resultado.
Se o BCE é verdadeiramente legalmente obrigados a parar ELA, isso significa que a arquitetura da zona euro é profundamente falhanço.
- Se não, o BCE terá feito uma decisão política de importância histórica.
De qualquer maneira, este é um passo desastroso.
Quer se goste ou não, a cada banco central é um emprestador de última instância para os bancos comerciais.
- Por não manter o sistema bancário grego à tona, o BCE está a falhar em uma responsabilidade central.
Uma explicação é que o BCE teme prejuízos.
Isto é parcialmente incorreto, parcialmente mal orientado.
É incorreto porque os empréstimos ELA são fornecidos pelo Banco Central da Grécia.
É o Banco Central da Grécia, e, portanto, o povo grego, que significa a sofrer perdas com inadimplência de bancos comerciais.
É mal orientado porque os bancos centrais não são entidades comerciais.
Aceitando perdas faz parte da sua missão de serviço público. Mantendo o sistema bancário à tona é parte de sua missão principal.
É verdade, quando os defaults do governo grego sobre o BCE em meados de julho, haverá perdas.
Aqui, novamente, este não é um bom motivo para parar de ELA.
- Primeiro, porque Grexit vai garantir que a Grécia será default.
- Em segundo lugar, porque, como mencionado acima, os bancos centrais devem aceitar perdas cumprir as suas missões.
- Em terceiro lugar, esses defaults dizem respeito a obrigações com vencimento em tesouraria adquiridas pelo BCE, no auge da crise, como parte das operações de resgate realizadas em conjunto com o FMI e outros países da Zona Euro.
O problema é que o BCE estava vinculado pela cláusula de não resgate dos Tratados.
Ele escolheu para contornar a lei, e este deve estar no seu próprio risco.
Houve uma boa razão para ter uma cláusula de não-resgate, depois de tudo.
Seria moralmente correto que o BCE sofresse as conseqüências, e não a Grécia, que não tiveram nenhuma escolha, então, como explicado abaixo.
BCE deve aceitar a responsabilidade por suas escolhas passadas
Em termos mais gerais, o BCE deve aceitar a sua parte de responsabilidade pela gestão desastrosa da crise da dívida soberana grega.
Foi o BCE que recusou no início de 2010 um write-down da dívida grega (Blustein 2015)
Contrafactuais nunca estão totalmente convincentes, mas um bom caso pode ser feito que esta decisão é a razão pela qual os programas gregos falharam.
Um início de write-down teria proporcionado alívio suficiente para evitar a estabilização fiscal profundo e carregado-frente que mergulhou a Grécia em uma depressão de longa duração.
Uma dívida write-off cedo teria reduzido as suas necessidades de financiamento e da dívida íngreme build-up que se seguiu.
Dívida de hoje poderia muito bem ser perfeitamente sustentável.
França, Alemanha e responsabilidade FMI
Os governos francês e alemão rapidamente apoiou a posição do BCE para proteger seus grandes bancos, que realizou grandes quantidades de títulos do governo grego.
Ele também foi apoiado por os EUA, que temia um novo "mega-Lehman" crise bancária.
Em maio de 2010, o FMI não foi capaz de atestar que, seguindo os empréstimos do programa, a dívida grega teve uma alta probabilidade de ser sustentável, por isso inventou uma nova cláusula: empréstimos que impedem uma dívida potencialmente insustentável pode ser autorizada se existe um sistémico risco para a economia global (Sterne 2014)
Pode muito bem ter sido um tal risco sistémico , então recusando-se a escrever a dívida grega não pode ter sido um erro, nós simplesmente não sabemos com certeza.
Ainda assim, esse raciocínio carrega uma implicação perturbadora pois significa que a Grécia foi sacrificada para evitar o risco de uma crise global (Wyplosz 2011)
As autoridades gregas foram coagidas a aceitar empréstimos para manter servir seus credores, incluindo instituições financeiras em outros lugares na Europa e os EUA.
A enorme dívida pública engavetamento que se seguiu é uma contribuição grega para a estabilidade financeira global.
Estranho papel do BCE na Troika
Além disso, juntando-se a Troika, o BCE também escolheu a desempenhar um papel estranho.
Nos programas normais, o FMI senta-se em um lado da mesa, enquanto as autoridades do país, o governo e o banco central, ocupam o outro lado.
Por estar do lado dos credores, o BCE viu-se na posição de impor condições e monitoramento.
Este é um aspecto do ponto mais geral feito por De Grauwe (2011)
A razão profunda para a crise da dívida soberana da zona euro é que o euro é uma moeda estrangeira para os países membros.
Ele também fornece um exemplo de quão profundamente politizado o BCE tornou-se.
Nenhum outro banco central no mundo diz que seu governo deveria realizar reformas, nem como acentuada deve ser a consolidação fiscal.
Como membro da Troika, o BCE estava instruindo a Grécia para realizar políticas redistributivas profundamente, para que os políticos eleitos unicamente têm um mandato democrático.
No final, ele deve aceitar a culpa por políticas mal concebidas que provocaram uma profunda depressão e suas conseqüências políticas.
A decisão de congelar ELA está levando esse processo a politização a um novo patamar.
Com efeito, o BCE está empurrando a Grécia a sair da zona euro. Os políticos podem debater sobre a sabedoria de fazer a Grécia sair.
Como os funcionários não eleitos, as pessoas que se sentam no Conselho Directivo do Eurosistema não têm tal mandato.
A interpretação de caridade é que eles sentiram que muitos governos teria duramente criticado manter o fluxo de liquidez para os bancos gregos abertos depois que o governo grego em vigor fechou as negociações chamando um referendo.
Isso é verdade, mas a independência do banco central é projetada para evitar esse tipo de pressão.
Considerações finais: a independência do BCE minada
No papel, o BCE goza de independência total.
Seus membros do Conselho não podem ser revogados e o seu mandato longo de oito anos não pode ser renovado, de modo que que eles não têm de agradar governos dos países membros.
No entanto, eles relutantemente violaram a cláusula de não-resgate para agradar governos dos países membros.
Em seguida, eles levaram três anos para decidir sobre as transacções monetárias definitivas (OMT) programa de estudos - que trouxe alívio imediato - porque alguns governos membros se opuseram a ela.
Pela mesma razão, eles começaram a QE, sete anos após o Fed, provavelmente contribuindo para o período mais longo de sempre de ausência de crescimento na Europa.
E agora eles estão provocando Grexit, que vai transformar radicalmente a Zona Euro.
A adopção do euro já não é irrevogável, um fato que é obrigado a agitar os mercados financeiros com consequências desconhecidas.
A Grécia não é a única vítima; a governação da zona euro foi abalada.
References
De Grauwe, Paul (2011), “Managing a fragile Eurozone”, VoxEU.org, 10 May.
ECB (2015). “Press Release: ELA to Greek banks maintained at its current level”, 28 June.
Paul Blustein (2015) “Laid low: the IMF, the Euro Zone and the first rescue of Greece”, CIGI Papers No. 61.
Sterne, Gabriel (2014) “The IMF crisis and how to solve it”, Oxford Analytics.
Wyplosz, Charles (2011) “The R word”, VoxEU, 29 April.
Wyplosz, Charles (2015) “The coming defaults of Greece” VoxEU, 27 April.
This article is published in collaboration with VoxEU. Publication does not imply endorsement of views by the World Economic Forum.
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